턴어라운드 | Consumer Discretionary > Apparel & Footwear | 2026-04-13 dartlab 실측 같은 시리즈: SK하이닉스 · 삼양식품 · 두산에너빌리티 · 알테오젠 · HMM · 셀트리온 · 한화에어로스페이스 · HD현대일렉트릭 · 고려아연 · 에이피알 · 크래프톤 · 달바글로벌 · 경동나비엔 · 대한조선 · 현대글로비스 · 농심 · 한온시스템 · LG이노텍 · 금호석유화학 · HDC현대산업개발 · 현대모비스 · SKT · GS건설 · 현대코퍼레이션 · 한국전력 · 에코프로 · 쿠팡 · 현대자동차 · 나이키 · 삼성전자 · 오클로 · 기아 · 인텔 · LG전자 · 기업이야기 시리즈 전체

1996년. 메릴랜드대 풋볼 선수 Kevin Plank이 할머니 지하실에서 땀에 젖지 않는 셔츠를 만들었다. 첫 해 매출 $17,000. 차 트렁크에 싣고 대학 운동부를 돌며 팔았다. 그 회사가 Under Armour다. 2025년, 매출 $5.7B. CEO가 3명 바뀌는 동안 줄었다. 시가총액 $20B에서 $2.5B로 87% 증발. 그런데 할머니 지하실의 그 남자가 다시 돌아왔다.

제1막: “CEO 3명이 바뀌는 동안” — 매출 $5.7B에서 $4.9B

Under Armour를 처음 들었던 순간

2014년. Under Armour가 Adidas를 제치고 미국 2위 스포츠웨어 브랜드가 됐다. Nike를 추격하는 도전자. Steph Curry가 NBA MVP를 들어올리면서 Curry 1 농구화를 신었다. Under Armour의 시가총액이 $20B을 넘겼다. “제2의 Nike”라는 수식어가 붙었다.

10년 뒤. 매출은 $5.7B에서 더 줄고 있다. 시가총액은 $2.5B. 87% 증발. CEO가 3명 바뀌었다. Plank이 떠나고, Patrik Frisk가 2년 버텼고, Stephanie Linnartz가 1년 만에 나갔다.

import dartlab
c = dartlab.Company("UAA")
c.select("IS", ["revenue", "gross_profit", "operating_income", "net_income"])

재무제표가 말하는 것 — 매출이 줄고 있다

주의: Under Armour는 3월 결산(회계연도가 4월~3월). FY2024는 2024년 3월 종료. 일반적인 12월 결산 회사와 기간이 다르다.

FY2019 매출 $5.3B. FY2021 $5.7B. FY2024 $5.7B. 5년간 매출이 제자리다. 그 사이 인플레이션만 20% 가까이 왔으니, 실질 기준으로는 역성장이다. 그리고 FY2025(2025년 3월 결산)는 $5.2B 수준으로 외부 추정치가 나온다. -9%.

왜 CEO가 3번 바뀌는 동안 고치지 못했나

Frisk는 코로나 이후 반등을 올렸지만 자신의 성과가 아니었다. Linnartz는 호텔 산업 출신으로 스포츠웨어 비즈니스를 1년 만에 바꿀 수 없었다. 외부 영입 전문경영인이 작동하지 않은 것이다. 창업자 산업에서 창업자를 빼면 방향이 흔들린다.

$20B → $2.5B — 시가총액 87% 증발

시장은 이미 판단을 내렸다. 2015년 $20B이었던 시가총액이 2024년 $2.5B. 10년 동안 가치의 87%가 사라졌다. 같은 기간 Nike는 $100B → $150B → $90B(DTC 실패 후에도). Under Armour의 $2.5B은 Nike 시가총액의 3%도 안 된다.

1막 → 2막: CEO가 3명 바뀌어도 매출이 줄었다. 그러면 이 회사는 처음에 어떻게 여기까지 온 건가? 할머니 지하실에서 시작한 이야기를 따라가 보면, 이 회사의 DNA가 보인다.

제2막: “할머니 지하실에서 시작” — Kevin Plank과 Under Armour의 DNA

1996년, 땀에 젖지 않는 셔츠

Kevin Plank. 메릴랜드대 풋볼 특별팀 캡틴. 연습 때마다 면 셔츠가 땀에 젖어 무거워졌다. 그가 생각한 건 단순했다. “왜 땀을 빠르게 배출하는 운동복이 없지?”

할머니의 지하실에서 합성섬유(폴리에스터+스판덱스) 셔츠를 만들었다. 첫 해 매출 $17,000. 판매 방식도 원초적이었다. 대학 운동부 라커룸을 찾아다니며 직접 시연했다. 차 트렁크가 매장이었다(Under Armour Founding Story, Forbes 2015).

퍼포먼스 = Under Armour

Nike는 러닝, Adidas는 축구, Under Armour는 “퍼포먼스”. 미식축구 선수가 가장 먼저 입는 베이스레이어. 이것이 UA의 정체성이었다. 2003년 IPO. 2005년 매출 $281M. 2014년 매출 $3B. 9년간 11배 성장. 미국에서 가장 빠르게 성장하는 스포츠 브랜드였다.

2015년이 분기점이다. +28%에서 2017년 +3%로 급락. 이유는 복합적이다.

왜 성장이 멈추었나 — 3가지 한계

1. 카테고리 한계. Under Armour의 핵심은 컴프레션 의류(베이스레이어). 시장 규모가 제한적이다. 러닝화, 라이프스타일 의류, 캐주얼웨어까지 확장해야 했는데, 이 영역은 Nike/Adidas가 50년간 쌓은 벽이 있다.

2. 국제화 실패. 2017년 매출의 78%가 북미. Nike는 북미 42%에 불과하다. 유럽, 아시아에서 Under Armour는 인지도가 현저히 낮았다. 국제화에 필요한 마케팅비를 쏟으면 이익이 사라지고, 안 쏟으면 성장이 멈추는 딜레마.

3. Plank의 경영 스타일. 창업자 특유의 직관적 의사결정. MyFitnessPal을 $475M에 인수하고, Connected Fitness 앱 플랫폼을 만들겠다고 $700M+를 투자했다. 결과는 $600M 감액손실(Wall Street Journal, 2020.01). 디지털 피트니스 플랫폼은 Under Armour의 DNA가 아니었다.

# Under Armour 성장 궤적 확인
c.select("IS", ["revenue"])

“제2의 Nike”가 되지 못한 이유

Nike는 라이프스타일 전환에 성공했다. Air Force 1이 농구화에서 패션 아이콘이 됐다. 운동을 안 하는 사람도 Nike를 신는다. Under Armour는 이 전환에 실패했다. “퍼포먼스”라는 정체성이 오히려 덫이 된 것이다. 퍼포먼스 브랜드는 운동하는 사람만 산다. 그 시장은 유한하다.

2막 → 3막: 성장이 멈추고, 디지털 투자가 실패하고, 창업자가 떠났다. 그리고 2명의 전문경영인이 차례로 실패했다. 왜 Plank이 돌아와야 했는가?

제3막: “떠났다가 돌아왔다” — 왜 Plank이 돌아와야 했나

Patrik Frisk — 코로나 속 2년

2020년 1월. Plank이 CEO에서 사임하고 이사회 의장으로 물러난다. 후임 Patrik Frisk. ALDO 그룹(신발) CEO 출신. Plank과 달리 운영 효율화형 리더였다.

부임하자마자 코로나가 왔다. FY2020(2020년 3월 결산) 매출 $4.5B, 영업손실 -$613M. Frisk의 잘못은 아니다. FY2021에 $5.7B로 반등했지만, 이것도 코로나 회복 수요지 Frisk의 전략 성과가 아니었다.

2022년 6월, Frisk 사임. 재임 2년 5개월. 구체적 사유는 공개되지 않았지만, Plank과의 비전 차이가 알려져 있다. 창업자가 이사회 의장으로 앉아있는 회사에서, CEO가 “다른 방향”을 제시하기는 어렵다.

Stephanie Linnartz — 호텔 전문가의 1년

2023년 2월. Stephanie Linnartz. Marriott International 사장 출신. 스포츠웨어가 아니라 호텔 산업 경력이다. 발탁 이유는 “소비자 경험”과 “디지털 전환” 전문성이었다.

결과는 1년 만에 나왔다. FY2024(2024년 3월 결산) 매출 $5.7B, 영업이익 $230M, 영업이익률(매출 대비 영업이익 비율) 4.0%. 전년 대비 매출 -3%, 영업이익 -19%. 시장이 기대한 “턴어라운드”는 보이지 않았다.

2024년 3월, Linnartz 퇴임. 재임 13개월. Under Armour 역사상 가장 짧은 CEO.

왜 외부 전문경영인이 실패하는가

공통점: 창업자의 그림자. Plank이 Class B 주식(차등의결권)으로 이사회를 지배하고 있는 상황에서 외부 CEO가 독자적 방향을 설정하기 어려웠다. CEO는 바뀌었지만 진짜 결정권자는 바뀌지 않은 것이다. 이것은 6막에서 자세히 뜯어본다.

2024년 4월, Plank 복귀

Linnartz 퇴임 다음 날. Kevin Plank이 CEO로 복귀했다. 4년 만이다.

복귀 첫 실적 발표(FY2025 Q1, 2024년 8월). 그가 선언한 것:

1. 제품 수(SKU) 25% 축소 — “적게 만들고, 더 좋게 만든다”
2. 할인 줄이기 — 브랜드 프리미엄 회복
3. 운영비 $110M 가이던스 상향 — 구조조정 비용 집중
4. “Under Armour는 퍼포먼스 브랜드로 돌아간다” — 라이프스타일 확장을 포기하고 원래 DNA로 복귀

Under Armour Q1 FY2025 Earnings Call, 2024.08

# 영업이익률 추이 확인
c.select("IS", ["revenue", "operating_income"])

“적게, 더 좋게” — Nike Elliott Hill과의 공통점

흥미로운 평행선이 있다. 나이키(#29)의 Elliott Hill도 복귀 후 “도매 재건 + 혁신 제품”을 선언했다. Plank도 “SKU 축소 + 프리미엄 회복”을 선언했다. 두 CEO 모두 “전임자가 벌려놓은 것을 정리하고 본질로 돌아간다”는 같은 처방을 내리고 있다.

차이점은 규모다. Nike는 매출 $46B, 시총 $90B. Under Armour는 매출 $5B, 시총 $2.5B. Nike는 실패해도 거대함으로 버틸 시간이 있다. Under Armour는 한 번 더 실패하면 독립 브랜드로 생존하기 어려울 수 있다.

3막 → 4막: Plank이 돌아와서 “적게, 더 좋게”를 외쳤다. 그런데 재무제표를 열면 이상한 게 보인다. 매출총이익률(물건 팔고 원가 빼면 남는 비율)이 47%다. Nike보다 높다. 그러면 왜 영업이익률은 4%밖에 안 되는가?

제4막: “매출총이익률 47%” — Nike보다 높은 제품 마진

매출총이익률(GPM)이란 무엇인가

물건을 팔면 원가가 있다. 매출에서 원가를 빼면 매출총이익. 이걸 매출로 나눈 게 매출총이익률이다. “물건 자체의 수익성”을 보여주는 지표다.

Under Armour의 매출총이익률(GPM) — 매출에서 원가를 뺀 비율 — 을 뜯어보면 놀라운 게 보인다.

Under Armour의 GPM이 Nike보다 높다. 매출 규모는 1/9인데, 제품 마진은 더 좋다. 어떻게 가능한가?

왜 UA의 제품 마진이 높은가 — 3가지 이유

1. 퍼포먼스 프리미엄. Under Armour의 핵심은 컴프레션 의류와 기능성 스포츠웨어다. 기능성 원단 기술에 특허가 집중되어 있다. Nike의 매출 40%+가 복고 라이프스타일(Air Force 1, Dunk) — 이들은 기술 프리미엄이 낮고 할인이 잦다.

2. 풋웨어 비중 차이. Nike 매출의 65%가 신발. Under Armour는 35%가 신발이고 나머지가 의류(60%)와 액세서리(5%). 의류의 원가율이 신발보다 낮다. 원단 + 봉제가 몰드 + 밑창 + 쿠셔닝 기술보다 싸다.

3. 할인율 관리. Plank 복귀 후 선언한 “할인 줄이기”가 FY2024에 일부 효과를 보이고 있다. 이전 2년간 재고 처리를 위해 GPM이 44.9%까지 떨어졌다가, FY2024에 46.1%로 회복했다.

# 매출총이익률 vs Nike 비교
# UA FY2024
ua_gpm = 2630 / 5702  # = 46.1%
# Nike FY2024
nke_gpm = 22889 / 51362  # = 44.6%
print(f"UA GPM: {ua_gpm:.1%}, Nike GPM: {nke_gpm:.1%}")

그런데 FY2021 GPM 50.3% → FY2023 44.9%로 떨어졌다

GPM이 항상 좋은 건 아니다. FY2021에 50.3%를 찍고 2년간 급락했다.

FY2023의 44.9%는 재고 문제의 결과다. FY2023 재고 $824M이 FY2024에 $1,186M으로 44% 급증한다. 팔리지 않는 물건이 쌓이면 할인으로 털어야 한다. 할인하면 GPM이 떨어진다. FY2024에 46.1%로 반등한 건 Plank이 SKU를 줄이고 할인을 줄인 효과다.

제품은 괜찮다 — 문제는 다른 데 있다

GPM 47%는 제품 자체의 수익성은 건전하다는 뜻이다. 소비자가 Under Armour 제품에 지불하는 프리미엄은 유지되고 있다. 그러면 왜 영업이익률(매출 대비 영업이익 비율)이 4%밖에 안 되는가?

매출총이익 $2,630M에서 영업이익 $230M까지 $2,400M이 사라진다. 이 돈이 어디로 갔는지를 5막에서 뜯어본다.

4막 → 5막: 제품 마진은 Nike보다 좋다. 그런데 매출총이익에서 영업이익까지 $2.4B이 사라진다. 판매관리비(SGA) 구조를 뜯어보면, Under Armour의 진짜 문제가 보인다.

제5막: “판관비가 이익을 먹는다” — SGA 구조

매출 100% → 영업이익 4% — 어디서 새는가

마진 폭포를 따라가 보자. 매출을 100%로 놓으면:

보이는가? 매출총이익에서 Under Armour가 1.5%p 앞서는데, 판매관리비(SGA, 물건을 팔고 회사를 운영하는 데 드는 비용)에서 9.8%p 차이가 난다. Under Armour는 매출의 42%를 SGA에 쓰고 있다. Nike는 32%.

SGA 매출 대비 비율 추이 — 구조적으로 높다

5년간 UA는 40~42%, Nike는 31~32%. 10%p 차이가 구조적으로 고정되어 있다. 일시적 비용이 아니라 Under Armour의 사업 구조 자체가 만드는 차이다.

왜 UA의 SGA가 구조적으로 높은가

규모의 경제(Scale Economics). 이것이 핵심이다.

Nike 매출 $51B. Under Armour 매출 $5.7B. 9배 차이. 하지만 두 회사 모두 글로벌 브랜드를 운영해야 한다. 본사, 디자인팀, IT 시스템, 물류 인프라, 마케팅 — 이 고정비 성격의 비용은 매출 규모에 비례해서 줄지 않는다.

Nike가 $1 매출을 올리는 데 SGA $0.32. Under Armour가 $1 매출을 올리는 데 SGA $0.42. 차이 $0.10. 이걸 없애려면 매출을 키우거나, 비용을 줄이거나, 둘 다 해야 한다.

# SGA 비율 비교
ua_sga_ratio = (5702 - 2630 - 230) / 5702  # SGA ≈ 매출 - GP - OP
print(f"UA SGA/Revenue: {ua_sga_ratio:.1%}")

Plank의 처방 — SKU 25% 축소의 의미

SKU(제품 수)를 25% 줄인다는 건 무슨 뜻인가?

제품 하나를 만들면: 디자인, 원단 개발, 샘플, 마케팅 자산 촬영, 카탈로그, 물류 SKU 관리, 매장 진열 공간 — 이 모든 게 SGA다. 제품 100개와 75개의 SGA 차이는 매출 감소보다 작을 수 있다. “적게 만들어도 SGA가 25% 줄지는 않지만, 10~15%는 줄 수 있다.”

이게 Plank의 계산이다. 매출이 $5.7B → $5.2B(-9%)로 줄더라도, SGA를 $2.4B → $2.1B(-12%)로 줄이면 영업이익률이 4% → 6%로 오른다. 제품 마진(GPM)이 건강하니, SGA만 줄이면 수익이 올라온다는 구조다.

그 계산이 맞을까? — $110M 가이던스의 의미

FY2025 가이던스에서 Plank은 영업이익 $110M 상향(연간 기준)을 제시했다. 구체적으로:

• 구조조정 비용 $70~90M (일회성)
• 연간 SGA 절감 $50~75M (반복 효과)
• SKU 축소로 재고 관련 비용 절감 $20~30M

목표는 영업이익률 10%. 이것이 Under Armour가 독립 브랜드로 생존할 수 있는 최소 마진이다. 그런데 SGA를 42%에서 38%로 줄이려면 매출이 동시에 올라와야 한다. 비용을 고정하면서 매출 분모를 키우는 게 가장 확실한 경로인데, 매출이 줄고 있는 상황에서는 양날의 검이다.

5막 → 6막: SGA 구조를 알았다. 그런데 Plank은 왜 이렇게 자유롭게 회사를 운영할 수 있는가? CEO를 바꾸고, 전략을 뒤집고, 돌아와서 또 바꾸고. 그 답은 Class B 주식에 있다.

제6막: “의결권 66.5%의 왕국” — Class B 차등의결권

차등의결권이란 무엇인가

보통 주식 1주 = 1표다. 차등의결권(Dual-Class Structure)은 주식 종류에 따라 투표권이 다른 구조다. 창업자가 적은 지분으로 많은 의결권을 갖는다. 구글(Alphabet), Meta(Facebook), Snap도 같은 구조다.

Under Armour의 구조:

Plank은 전체 발행 주식의 16.6%를 보유하면서 의결권의 66.5%를 지배한다. 이사회를 뒤집을 수 있고, CEO를 임명/해임할 수 있다. 실질적으로 1인 지배 체제다.

왜 CEO가 3명 바뀔 수 있었는가

이제 1막의 질문에 답할 수 있다. CEO가 3명이나 바뀐 건 “회사가 혼란해서”가 아니라, Plank이 바꿨기 때문이다. 의결권 66.5%가 있으니 이사회 과반은 항상 Plank 편이다.

외부 투자자 입장에서 이건 거버넌스 리스크다. 한 사람이 회사의 모든 전략적 결정을 좌우한다. 그 사람의 판단이 맞으면 좋지만, MyFitnessPal $475M 인수 → $600M 감액처럼 틀릴 수도 있다. 견제 장치가 없는 구조.

Nike와의 차이 — 전문경영인 vs 창업자 왕국

나이키(#29)도 CEO 문제를 겪었다. John Donahoe가 직접판매(DTC) 올인 전략으로 매출을 깎았고, Elliott Hill이 복귀했다. 하지만 Nike에는 차등의결권이 없다. 이사회가 독립적으로 CEO를 교체할 수 있었다.

Under Armour의 턴어라운드는 결국 “Plank이 맞느냐”에 달려있다. 견제할 사람이 없으니, Plank의 판단이 곧 회사의 미래다. 이건 장점이자 리스크다.

# Under Armour 지배구조 — Class A, B, C 주식
# Class A (UAA): 1주 1표 — 일반 투자자
# Class B: 10배 의결권 — Plank 보유
# Class C (UA): 무의결권 — 가장 많이 거래됨
c.show("BS")  # equity structure

ISS와 기관투자자의 시선

기관투자자 자문사 ISS(Institutional Shareholder Services)는 Under Armour의 차등의결권 구조에 대해 지속적으로 “거버넌스 리스크”를 지적해왔다. 2023년 연례 주주총회에서 차등의결권 해소 주주제안이 상정됐지만 부결. 당연하다 — Plank이 66.5% 의결권을 가지고 있으니.

이 구조가 해소되려면 Plank 본인이 동의해야 한다. 현재로선 가능성이 낮다. 창업자에게 의결권은 “내 회사를 내가 지킨다”는 것이기 때문이다.

6막 → 7막: Plank의 왕국에서 한 가지가 더 빠져나가고 있다. 10년간 Under Armour의 얼굴이었던 Steph Curry다.

제7막: “Steph Curry가 떠난다” — 얼굴 없는 스포츠 브랜드

Curry Brand — Under Armour의 유일한 아이콘

2013년. Under Armour가 Steph Curry를 계약했다. 당시 Nike가 Curry를 놓쳤다. Nike 미팅에서 Curry의 이름을 “Steph-on”으로 잘못 부른 유명한 일화가 있다. Curry는 화가 나서 Under Armour를 선택했다(ESPN, 2016).

그리고 Curry 1 농구화가 히트했다. 2015~2016시즌 Curry가 만장일치 MVP를 수상하면서, Curry 브랜드는 Under Armour 매출의 추정 15~20%를 차지하게 됐다. Nike에게 Jordan이 있다면, Under Armour에게는 Curry가 있었다.

Curry Brand의 분리 — 독립 브랜드화

2020년. Under Armour는 “Curry Brand”를 별도 브랜드로 분리했다. Jordan Brand(Nike 산하)처럼 독립 운영하겠다는 구상이었다. 하지만 결과는 달랐다.

Jordan Brand가 성공한 건 농구를 넘어 문화 아이콘이 됐기 때문이다. 농구를 안 해도 Jordan을 신는다. Curry Brand는 그 수준에 도달하지 못했다.

2025년, Curry와의 계약 문제

Curry의 Under Armour 계약은 2024년 만료됐고, 재계약 여부가 시장의 관심사다. 37세인 Curry가 NBA에서 2~3년 더 뛸 수 있다. 문제는 Curry 이후다.

Under Armour에는 Curry 외에 글로벌 인지도가 있는 선수 계약이 드물다. NFL, MLB에 일부 계약이 있지만, Nike의 LeBron James, Cristiano Ronaldo, 혹은 Adidas의 Lionel Messi 수준의 이름이 없다.

스포츠 브랜드에서 선수 엠배서더의 가치:

Curry가 떠나면 Under Armour는 글로벌 얼굴이 없는 스포츠 브랜드가 된다. 소비자가 Under Armour를 떠올릴 때 연상되는 이미지가 사라진다.

얼굴 없는 브랜드가 생존할 수 있는가

New Balance는 스타 선수 없이 성장했다. 최근 잭 할로우(Jack Harlow)와 계약하긴 했지만, 본질적으로 제품 중심 브랜드다. On Running도 마찬가지 — 로저 페더러가 투자자이지 얼굴이 아니다. Hoka도 특정 선수에 의존하지 않는다.

다만 이 브랜드들은 처음부터 선수 의존 없이 성장한 경우다. Under Armour는 Curry를 통해 성장한 기간이 10년이다. Curry 없이 브랜드 정체성을 재정의해야 하는 과제가 생긴다.

7막 → 8막: CEO 3명 교체, 매출 역성장, 판관비 구조 문제, 차등의결권, 그리고 얼굴 상실. Under Armour에게 남은 것은 무엇인가? Nike가 무너지는 이 시점에, 역설적으로 Under Armour에게 기회가 있는가?

제8막: “Nike가 무너질 때” — 반대 궤적, 최종 판단

Nike와 Under Armour — 같은 업종, 반대 궤적

나이키(#29)를 분석한 지 2주 후에 Under Armour를 뜯어보니, 이상한 대칭이 보인다.

둘 다 줄고 있다. 둘 다 CEO가 돌아왔다. 하지만 체급이 다르다. Nike는 $90B 시가총액으로 실수를 만회할 시간이 있다. Under Armour는 $2.5B. 한 번 더 실패하면 독립 브랜드로의 생존이 의문이다.

FY2025 추정 — 숫자가 말하는 것

외부 추정치를 종합하면 FY2025(2025년 3월 결산)는 이렇다:

순손실 -$431M에는 이연법인세자산(DTA, 미래에 세금을 덜 낼 수 있는 권리) 평가충당금 $247M이 포함되어 있다. 이건 현금이 나간 게 아니라 회계상 자산 가치를 깎은 것이다. 영업 기준으로는 매출 -9%, 영업이익 반 토막이 실체다.

Q3 FY2026 — 반등의 첫 신호?

2025년 말에 발표된 Q3 FY2026(2025년 12월 분기). 어닝 비트(시장 예상치 초과)가 나왔다.

매출 감소폭이 줄고 있고, GPM이 49%까지 올라왔다. Plank의 SKU 축소와 할인 축소 전략이 숫자로 보이기 시작한 것이다. 다만 이건 한 분기 수치다. 추세가 되려면 2~3분기 더 확인해야 한다.

재고 — Under Armour의 시한폭탄

FY2024 재고 $1,186M. 매출 대비 20.8%. FY2023 $824M에서 44% 급증. SKU를 줄이겠다고 하면서 재고가 늘었다? 이건 과도기 현상이다. 기존 SKU의 재고를 한 번에 처분하는 과정에서 일시적으로 쌓인 것으로 보인다.

문제는 이 재고가 FY2025에 할인으로 풀려야 한다는 것이다. GPM 회복을 말하면서 동시에 재고를 할인 처분해야 하는 모순. FY2026에 재고가 $800M 이하로 내려오면 정상화 신호, $1B 이상이면 재고 문제가 구조화된 것이다.

c.select("BS", ["inventory", "total_assets", "stockholders_equity"])

현금 $1B — 시간은 있다

Under Armour는 배당을 하지 않는다. 현금 $1B, 장기부채 $595M. 순현금 $413M. 재무적으로 위험한 상태는 아니다. 턴어라운드를 시도할 시간이 있다. Nike가 $90B 시총에서 연간 $2B 배당 + 자사주 $5B를 집행하는 것과 대비되는 구조다. Under Armour는 배당·환원 부담 없이 모든 현금을 사업에 집중할 수 있다.

영업활동현금흐름(실제 장사해서 들어온 현금) — 변동이 크다

FY2023에 영업CF가 -$10M까지 떨어졌다가 FY2024에 $354M으로 회복. 잉여현금흐름(FCF, 영업현금에서 투자비를 뺀 진짜 남는 돈)도 양수로 돌아왔다. 하지만 변동이 크다. 안정적 캐시 머신이 아니라 계절성과 재고 변동에 흔들리는 구조다.

Under Armour가 인수 대상이 될 가능성

시가총액 $2.5B. GPM 47%. 글로벌 인지도. 스포츠웨어 시장에서 이 조건의 브랜드는 드물다. 만약 Plank의 턴어라운드가 실패하면, Under Armour는 인수 대상이 될 수 있다.

잠재 인수자:

• Adidas: 북미 시장 강화용 (Under Armour 매출 60%+ 북미)
• Anta Sports: 중국 최대 스포츠웨어 (FILA, Descente 인수 전력)
• VF Corporation: 포트폴리오 추가 (North Face, Vans 모 회사)

다만 Plank의 의결권 66.5%가 방패다. Plank이 동의하지 않으면 적대적 인수는 불가능하다. 차등의결권이 여기서는 방어 기능으로 작동한다.

최종 판단 — 3가지 시나리오

# Under Armour 밸류에이션 시나리오 ($M)
# Bull case: OPM 10% 달성 (FY2028)
bull_op = 5500 * 0.10  # = $550M
# Base case: OPM 6% 정체
base_op = 5200 * 0.06  # = $312M
# Bear case: 매출 계속 감소, OPM 2%
bear_op = 4500 * 0.02  # = $90M
print(f"Bull OP: ${bull_op}M, Base OP: ${base_op}M, Bear OP: ${bear_op}M")

Under Armour의 본질적 질문은 하나다: 매출 $5B 규모에서 독립 글로벌 브랜드가 생존할 수 있는가?

스포츠웨어는 규모의 게임이다. Nike $46B, Adidas $24B, New Balance $9B, Puma $9B. 상위 4개 브랜드의 매출이 $88B. Under Armour $5B는 이 중 5.7%. 규모가 작으면 마케팅에서 밀리고, 유통에서 밀리고, 선수 계약에서 밀린다.

GPM 47%는 제품이 좋다는 증거다. 하지만 SGA 42%는 규모가 부족하다는 증거다. 이 구조적 모순을 Plank이 해결할 수 있느냐가 Under Armour의 미래를 결정한다.

할머니 지하실에서 $17,000으로 시작한 남자가, 시가총액 $2.5B의 회사를 다시 키울 수 있을까? 재무제표는 아직 답을 주지 않는다. GPM 47%라는 무기는 있다. 그 무기를 쓸 시간도 있다. 하지만 SGA라는 짐은 혼자 해결할 수 없다. 매출이 다시 올라와야 한다. 다음 재무제표 — FY2026 실적(2026년 5월 발표) — 이 그 답의 첫 장을 보여줄 것이다.

검증표

참고 출처

1. Under Armour FY2024 Annual Report & Quarterly Earnings (investor.underarmour.com)
2. Forbes — “How Under Armour Founder Kevin Plank Created a $20 Billion Business” (2015)
3. Wall Street Journal — “Under Armour to Take Charge of Up to $525 Million on Restructuring” (2020.01)
4. ESPN — “How Nike Lost Stephen Curry to Under Armour” (2016)
5. Under Armour Q1 FY2025 Earnings Call Transcript (2024.08)

공시 / Filings

전체 공시 목록은 dartlab에서 확인:

import dartlab
c = dartlab.Company("UAA")
c.filings()

재무제표 — 최근 5개년

아래는 최근 5개년 요약입니다. 전체 기간·분기별 데이터는 dartlab에서 직접 확인할 수 있습니다:

import dartlab
c = dartlab.Company("UAA")
c.show("IS")              # 손익계산서 (분기)
c.show("IS", freq="Y")    # 손익계산서 (연간)
c.show("BS")              # 재무상태표
c.show("CF")              # 현금흐름표
c.show("SCE")             # 자본변동표
c.show("ratios")          # 재무비율

손익계산서 (IS) — 단위 $M

재무상태표 (BS) — 단위 $M

현금흐름표 (CF) — 단위 $M

최종 갱신: 2026-04-13 | dartlab 실측 (DART 공시 기준)