AI가 전기를 먹는다. 엔비디아 H100 GPU 한 대가 700W, 데이터센터 한 동이 수십 MW를 삼킨다. 이 전력을 공급하려면 변압기, 배전반, 차단기, 권선이 필요하다. 한국에 이 네 가지를 만드는 대표 기업이 각각 있다. 2025년, 네 회사 모두 매출이 역대 최대급이다.
그런데 영업이익률은 3배 차이가 난다.
4사 한눈에 — 같은 수요, 다른 숫자
HD현대일렉트릭(빨간선)만 유독 꺾어 올라간다. 2019년 OPM -8.85%에서 2025년 24.4%까지 — 7년 만에 33pp 개선. 나머지 3사는 완만하게 올라가거나 횡보한다.
왜?
HD현대일렉트릭 — 변압기가 마진을 먹는다
HD현대일렉트릭의 핵심 제품은 초고압 변압기(345kV 이상). 이 시장의 특성:
- 진입 장벽: 초고압 변압기 제조 설비를 갖춘 공장이 전 세계에 수십 곳뿐이다. 새 공장 건설에 3~5년, 인증에 2년 이상 소요.
- 수주-납품 리드타임: 24~36개월. 고객이 지금 주문해도 2028년에나 받는다. 이미 수주가 확보된 상태에서 가격 협상력이 올라간다.
- AI 데이터센터 수요 집중: 대형 변압기 1대가 수십억 원. 데이터센터 한 동에 수십 대가 들어간다.
매출총이익률(GPM)이 답을 보여준다: 2018년 7.87% → 2025년 34.14%. 같은 제품을 만드는데 원가 구성이 완전히 달라졌다. 수요가 공급을 압도하면서 단가가 올라간 것이다.
매출이 2배 늘 때 영업이익은 10배 늘었다. 이건 레버리지의 전형이다 — 고정비가 큰 제조업에서 가동률이 올라가면 이익률이 기하급수로 개선된다. 거기에 단가 인상까지 더해졌다.
LS전기 — 배전반은 왜 8%에 머무는가
LS전기 매출은 4.97조로 HD현대일렉트릭(4.08조)보다 크다. 그런데 OPM은 8.59%로, 9년간 5~9% 사이를 벗어난 적이 없다.
이유는 제품 구조에 있다:
- 배전반·차단기·자동화 장비 — 다품종 소량. 고객마다 사양이 다르고, 한 대당 단가가 변압기보다 낮다. 경쟁사도 많다.
- B2B 다수 거래처 — 대형 EPC(엔지니어링)에 납품. 가격 결정권이 고객 쪽에 있다.
- 해외 매출 비중 확대 중 — 데이터센터향 수주가 늘고 있지만, 변압기처럼 공급 병목이 심하지 않아 단가 프리미엄이 제한적.
LS전기의 PER은 118.5배로 4사 중 가장 높다. 시장이 “AI 전력 수혜”라는 기대를 가장 크게 반영한 곳이 정작 마진이 가장 얇은 회사다.
효성중공업 — 건설이 섞이면
효성중공업 매출 5.97조는 4사 중 가장 크다. 하지만 전력기기만 만드는 회사가 아니다. 건설 사업(플랜트, 인프라)이 매출의 상당 부분을 차지한다.
건설은 전력기기보다 마진이 낮다. 2020년 OPM 1.48%까지 떨어진 이유다. 그런데 2025년 12.52%로 올라왔다 — 전력기기 사업의 비중과 마진이 동시에 개선된 결과다.
부채비율 190%, ICR 1.29는 4사 중 가장 위험한 수준. 건설 사업 특성상 선투입 후회수 구조가 부채를 높인다.
일진전기 — 부품 전문의 한계와 가능성
일진전기는 4사 중 매출이 2.04조로 가장 작다. 핵심 제품은 권선(변압기·모터 내부 구리 코일)과 변압기 부품. 완제품이 아니라 부품을 납품하는 구조다.
OPM 추이가 흥미롭다: 2017년 0.78% → 2025년 7.40%. 매년 조금씩 개선. 매출 성장률(CAGR 88%)이 4사 중 압도적이다 — 0.76조에서 2.04조로 3배.
부품 전문 기업의 특성: 완제품 기업의 수주가 늘면 부품 수요도 따라 늘지만, 가격 결정권은 완제품 기업에 있다. 마진이 낮은 대신 설비 투자 부담도 작아서 성장 속도는 빠르다.
밸류에이션 — 모두 “과열”
4사 모두 dartlab 밸류에이션 등급 “과열”. PER 44~118배. 시장은 AI 전력 수요의 지속을 가격에 반영하고 있다.
가장 눈에 띄는 건 LS전기 PER 118배. OPM 8.6%인 회사에 시장이 가장 높은 기대를 거는 이유 — “앞으로 마진이 개선될 것”이라는 기대가 이미 들어간 가격이다. 반대로 일진전기 PER 44배는 4사 중 가장 낮은데, 매출 CAGR 88%라는 성장성은 가장 높다.
결론 — 같은 수요, 다른 구조
| HD현대일렉트릭 | 효성중공업 | LS전기 | 일진전기 | |
|---|---|---|---|---|
| 핵심 제품 | 초고압 변압기 | 차단기 + 건설 | 배전반·자동화 | 권선·부품 |
| 매출 2025 | 4.08조 | 5.97조 | 4.97조 | 2.04조 |
| OPM 2025 | 24.4% | 12.5% | 8.6% | 7.4% |
| OPM 2019 | -8.9% | 3.4% | 7.2% | 1.7% |
| PER | 61.4배 | 63.7배 | 118.5배 | 44.3배 |
| 부채비율 | 135% | 190% | 132% | 159% |
같은 AI 전력 수요를 받지만:
- 변압기는 공급 병목이 심해서 단가를 올릴 수 있다. HD현대일렉트릭.
- 배전반·자동화는 경쟁이 많아서 단가를 못 올린다. LS전기.
- 건설이 섞이면 전력기기 마진을 희석한다. 효성중공업.
- 부품은 완제품 기업 수주에 따라가지만, 가격 결정권이 제한적이다. 일진전기.
전력 슈퍼사이클은 진행 중이다. 하지만 수요가 모든 기업을 같은 크기로 밀어주지는 않는다. 어떤 제품을, 어떤 경쟁 구조에서, 얼마나 독점적으로 공급하는지가 마진을 결정한다.
개별 기업 딥다이브: HD현대일렉트릭 (#08) · LS ELECTRIC (#65)
데이터 출처: dartlab
scan("profitability"),scan("valuation"),scan("debt"),Company("267260").analysis("financial", "수익성")등. 모든 수치는 각사 사업보고서 기반.
